虚拟电厂专题分析：用户侧能源转型的起点

　　3 投资分析

　　海兴电力：国内外电力解决方案提供商，新能源开启新征程

　　公司背景：公司始创于 1992 年，聚焦于能源转型，为全球电力客户提供智能产品 和配用电解决方案，向居民、工商业及公用事业机构提供户用储能、工商业储能、 微电网、分布式水处理及售水管理等整体解决方案，助力清洁能源的普及。目前， 公司产品已销往全球 90 多个国家和地区，其中“一带一路“国家 46 个，是业内 海外市场营销及售后服务网络最广、最具竞争力的企业之一。

　　智能配用电：海内外双轮驱动，市场前景广阔。1)市场空间：海外方面，据 market sand markets 报告分析，2021 年全球智能电网规模约为 431 亿美元，预计 2026 年将达到 1034 亿美元，海外智能电网数字化建设与改造，整体存在较大需求。国 内方面，“十四五”期间，国网和南网的计划投资近 3 万亿元，年均 5800 亿元。 2)公司布局： 海外方面，2022 年公司的智能用电产品在巴西市场占有率保持排 名第一，在印尼实现首次市场份额排名第一，在欧洲市场中标金额创历史新高，实 现海外市场收入 18.45 亿元，同比增长 13.40%，已成为行业内最优秀的数字能 源产品和解决方案提供商之一。国内方面，公司新型配网产品在全国 30 个省市、 自治区持续中标，同时公司具备完整的物联网系列产品并已实现物联网表中标。 新能源：构建新能源全球渠道，具备整体解决方案能力。公司顺应全球新能源发展 趋势，继续加快提升新能源产品系统集成能力和技术服务能力，构建新能源全球渠 道，已逐步形成，产品-营销-交付，三位一体的管控体系。在国内市场，公司以光 储充整体解决方案和综合能源管理解决方案为新能源业务的切入点，立足浙江、江 苏、广东以及海南四个基地，启动并开拓国内工商业新能源用户侧市场。

　　海兴电力业务拆分： 1) 智能配用电：根据 markets and markets 报告，2021 年全球智能电网规模约 为 431 亿美元，预计 2026 年将达到 1034 亿美元，CAGR 为 19%。其中海 外拉美及非洲大多数国家仍处于智能电网改造大规模投资建设期，对电力基础 设施建设需求旺盛，对应智能配用电解决方案和产品需求显著增加。国内方面， “十四五”期间，国网和南网的计划投资近 3 万亿元，年均 5800 亿元。我们 预计公司智能用电产品 23-25 年收入增速分别为 20%/21%/23%，智能配电 产品 23-25 年收入增速分别为 15%/15%/15%。 2) 新能源：全球光伏市场高速发展，2022 年全球 GW 级光伏市场达到 26 个， 新增 5 个 GW 级市场，其中印度、越南、沙特、巴西等市场拥有大量在建项 目，这些国家地区在未来三年内将迎来集中并网的高峰。公司目前已构建新能 源全球渠道，形成产品-营销-交付三位一体的管控体系。我们预计公司新能源 业务 23-25 年收入增速分别为 40%/40%/40%。

　　芯能科技：分布式能源运营商，具备强劲屋顶资源开发能力

　　公司背景：公司成立于 2008 年，聚焦自持分布式电站业务，紧跟产品技术发展， 围绕主业拓展分布式新应用领域。目前公司业务范围涉及分布式光伏电站投资运 营(自持分布式光伏电站)、分布式光伏项目开发建设及服务(开发+EPC+运维)、 储能技术及产品研发应用、智慧电动汽车充电站投资与运营、光伏产品生产销售等。 光伏发电业务量&利齐升，盈利能力持续提升。2022 年公司实现光伏发电业务收 入 5.29 亿元，同比增加 29.72%;毛利率达 65.54%，同比提升 5.32pcts。业绩 增长驱动力主要系：1)大工业电价同比上调增厚利润。受“分时电价”、“电力市 场化”政策驱动，自 2021 年下半年至今，全国绝大部分省份陆续上调大工业电 价，其中公司自持电站广泛分布及重点开发的浙江省、江苏省、广东省等诸多东中 部经济发达省份电价上调尤为明显。在公司“自发自用，余电上网“的模式下，发 电业务利润进一步增厚。2)自持电站规模持续扩大，光伏发电量稳步增加。公司 自持电站规模持续扩大，光伏发电业务体量实现稳步增长。22 年自持电站实现光 伏发电量约 67,531 万度，较上年同期增加 10,983 万度。

　　“自发自用，余电上网”商业模式优势明显。分布式光伏按消纳模式可分为“全额 上网”与“自发自用，余电上网”两种模式，公司自持分布式光伏电站皆是“自发 自用，余电上网”模式(电费收入=屋顶资源业主自用电量×大工业电价×折扣+余 电上网电量×脱硫煤标杆电价)。该模式“自用”部分的电费结算价格参照大工业电 价与屋顶资源业主(用电主)结算，与大工业电价同步变动，故综合度电收入远高 于“全额上网”电站，投资回报率更可观。 深度挖掘分布式资源，拓展工商储打开新增长点。公司的电站建成后所发电量“自 用”部分电费向屋顶资源业主持续收取 20 年，具有极强的客户黏性，为后续拓展 充电桩、工商业储能等分布式新应用提供业务空间，实现资源价值的深度挖掘。公 司前期已实施的多个“网荷光储充智能微网”示范项目，通过项目储备了扎实的技 术基础和丰富的实施经验，后续随着工商业储能产业链逐渐成熟，收益模式进一步 明确，公司将有望凭借分布式资源优势实现快速扩张。

　　芯能科技业务拆分： 22 年业务结构收入占比：光伏发电(81%)+光伏产品(12%)+开发建设(4%) +充电桩(1%)+其他业务(1%)。其中光伏产品、开发建设主要以配套光伏发电 业务为主。 光伏发电业务：受益于大工业电价同比上调以及公司自持电站规模持续扩大、光伏 发电量稳步增加，同时，在分布式光伏整县推进背景下，EPC 及运维服务业务的市 场空间进一步打开，公司光伏发电业务稳定增长。根据公司转债问询函回复，未来 三年公司计划以分布式光伏并网装机容量不低于 15%的年化增长率持续扩大自持分布式光伏电站建设投入，我们预计公司光伏发电业务 23-25 年收入增速分别为 27%/18%/20%。

　　报告来源：未来智库

　　报告出品方：民生证券